经济风险上升，通胀风险下降——海通宏观债券周报（姜超、周霞、顾潇啸）(4)

　　2）关注质押政策变化。媒体报道称中登将调整质押政策，债项评级AAA以下的公司债将无法进行质押融资。若采取新老划断，由于市场已有预期且老券不受影响，市场去杠杆风险有限，但新发中低等级公司债收益率将大幅抬升，公司债供给或有所下降。最终规定可能与目前有出入，仍需密切关注。

　　3）城投债务风险延缓。媒体报道称2017年置换额度略超3万亿，较2016年下降约2万亿，加上新增债以后的总发行量也将较去年下降1.5万亿左右，低于市场预期，或将拖累基建投资。若今年置换3万亿，明年将仍有约2万亿置换额度。城投债作为公开债务，提前偿还的可能性降低，也延缓了城投债务风险的爆发，但长期来看不确定性仍存。

　　转债小幅反弹，关注强赎进展——海通可转债周报

　　专题：历史与当前的转债强赎机会

　　转债发行人往往会积极行使提前赎回的权力。历史上退市的108只转债大多以转股的方式退出，其中约80%以触发提前赎回从而“迫使”投资人转股的方式退出，另外有3%通过部分回售和部分提前赎回的方式退出。最近一次赎回潮发生在14~15年股市牛市，除了博汇和双良转债外，其他均以提前赎回后转股退市，且转债发行人大多在首次触发时行使赎回权。因此，我们认为一旦满足提前赎回条件，发行人大概率选择顺势发布提前赎回公告，促进投资人转股。

　　分析触发赎回前后转债和正股走势，我们得出以下结论：（1）如果转债触及提前赎回边界，即当正股价超过转股价的130%，发行人或有动力促使股价维持，以触发赎回，对转债价格形成支撑，并有一定负转股溢价率带来的套利机会。（2）随着股价越来越接近条款触发，则要择机转股或者抛售转债，防止赎回触发后转债价格下跌的风险。例如，15年上半年牛市中强赎的转债、以及13和11年的国投、美丰等转债，在临近赎回公告前后3~5日，转债和正股大概率下跌。（3）如果中长期看好股票也可以选择转股后持有股票，否则为了避免转股后抛压要及时获利了结。

　　关注歌尔和白云的强赎机会，其中歌尔转股稀释率较小，白云稀释率较大，需注意风险。近期歌尔转债正股持续上涨源于苹果产业链主题机会、歌尔16年度业绩和17年1季度业绩预告均靓丽，目前歌尔股份PE-TTM为32X、PE-2017E为25X，估值仍处于相对低位；转债转股对流通股的稀释率为7%，影响相对有限。而白云转债正股上涨与中免集团高价竞标、非航业务收入提升、生产数据高增长有关，当前白云机场PE-TTM为14X，估值低于可比公司，但也隐含了T2航站楼未来折旧压力；白云转债转股对流通股的稀释率高达19.5%，需注意相应风险。

　　上周市场回顾：转债小幅反弹

　　上周沪深300指数上涨1.27%，中小板上涨1.50%，创业板上涨0.79%，其中建筑、家电和餐饮旅游行业领涨；中证转债指数上涨0.60%，成交量有所回升。个券涨跌各半，涨幅前5位的是国贸（+2.41%）、歌尔（+2.34%）、以岭（+2.26%）、白云（+1.64%）和三一（+1.0%）；跌幅前5位的是格力、航信、江南、蓝标和宝钢（跌幅在1.0%~2.5%）。

　　新券追踪：上周骆驼股份转债发行，光大转债公布中签率为0.5%。兄弟科技、双环传动和千禾味业先后披露可转债预案，金额分别为7、10和3.6亿元。截至3月24日，待发行新券共计1096亿元。我们仍建议关注一级配置机会。

　　个券重点事件：国盛EB、歌尔转债、以岭EB正股年报披露，详见正文。

　　本周转债策略：关注强赎进展