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债市等风来——17年2季度利率债策略(海通债券姜超、周霞、张卿云)(3)

字号+ 作者: 来源: 2017-03-22

16 年末我国房贷加权利率约 4.52% ,而 17 年 3 月 10 年期国开债利率达到 4.1% 以上, 1 年同存利率也超过 4.4% ,考虑到房贷风险远高于国开债和同业存款,根据银行资产比价,与目前债券收益率对应的房贷利率合理

  16年末我国房贷加权利率约4.52%,而17310年期国开债利率达到4.1%以上,1年同存利率也超过4.4%,考虑到房贷风险远高于国开债和同业存款,根据银行资产比价,与目前债券收益率对应的房贷利率合理水平应该在5%以上,这也意味着按照4.9%的房贷基准利率,折扣房贷将逐渐减少。

  2.2 地产融资政策收紧

  16年下半年以来,针对金融市场和房地产的规范监管和调控政策频出,这将影响到后续融资和经济走势。173月两会后,包括北京、广州在内的多个城市进一步出台限购限贷政策,地产调控延续。

  

债市等风来——17年2季度利率债策略(海通债券姜超、周霞、张卿云)

  2.3 地产投资稳中有降

  随着房贷利率上升,我们预计地产销量终将回落,叠加地产融资受阻,17年地产投资增速也将稳中趋降。考虑到从地产销售到投资的传导时滞在逐步拉长,目前大约在3个季度左右,而16年前三季度地产销售高增,对应17上半年地产投资下行幅度有限,但下半年的地产投资增速存在大幅下行的风险。

  2.4 财政政策积极,托底不易

  积极财政政策仍是17年主基调。16年以来,财政政策一直以积极为主基调,17年财政赤字率仍为3%,中央+地方财政赤字共计2.38万亿、新增2000亿,较16年增幅有所下降。其中,中央财政赤字约1.55万亿,地方财政赤字8300亿。按照历年经验,财政支出是支持基建投资的主力,但减税和赤字增速收窄或使财政收入下滑,对基建的支撑力度减少,如何吸引社会资本投入基建成为关键。

  2.5 基建投资看PPP和融资

  从最新公布的164季度财政部PPP季报来看,PPP落地率增加至31%,预计17PPP将成为带动基建投资的主力。另一方面,新疆、辽宁、安徽等省公布的17年固定资产投资计划均较16年增长,意味着今年基建也有发力、托底经济的动力。

  但是基建投资也取决于基建融资。16年平台贷款、基建专项债、财政资金等均给基建提供了不少资金,如果后续央行货币政策更加趋紧,影响基建融资,那么投资增速也会受冲击。

  2.6 利率上行将影响制造业投资

  制造业短期平稳,融资成本的抬升逐步传导。前期地产和基建投资发力,叠加供给侧改革带来的中上游价格回暖,使得制造业仍处在主动补库存阶段,盈利状况和生产意愿均好于13年。短期来看,上调逆回购和MLF等利率对企业融资成本的影响可能不大,企业融资需求除了贷款和债券,还可以通过非标完成。但如果1-2个季度资金利率仍较高,那么短端利率将会传至长端,抬高企业财务费用,叠加终端地产需求下滑,最终导致制造业融资和投资回落。

  2.7 M2和社融目标下调,货币环境趋紧

  17年政府工作报告中,M2和社融余额的目标增速均降至12%,低于16年的13%。我们预计17M2实际增速将降至10.7%,新增信贷降至12万亿,一季度信贷大约将投放4.2万亿,短期信贷依然有序投放。但表外监管趋严,预计17年社融余额增速将降至11%左右,非信贷融资规模增量5.3万亿,17年总体货币环境比16年略紧。

  2.8 去杠杆进行时,融资增速趋降

  从货币的角度观察,融资到经济的传导时间在半年左右,由于去年下半年融资增速高位稳定,因而17年上半年经济下行风险有限。但在去杠杆的主基调下,我们预计,今年政府加社会总融资增速趋降,年初应为全年融资增速高点,也意味着下半年经济下行的风险远高于上半年。

  

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  2.9 17年经济前高后低,物价冲高回落

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