从机械行业的角度看制造业投资与朱格拉周期

团队丨罗立波 刘芷君 代川 王珂

核心观点

? 前言：

2016年最后一周，我们发布了《机械“温故知新”系列十二：房地产投资，波动越小越美好》专题报告，重点讲述房地产投资处于可接纳的低增速水平，过于担忧其回落压力没有必要，这对于机械设备需求的正常表达和有序释放，也是非常有利的环境。进入2017年，机械企业继续表现强劲的“中游复苏”态势，这除了房地产投资链条的拉动以外，也有制造业投资相关的积极变化。此前，广发宏观研究小组也指出在投资需求方面，设备投资低位启动下的朱格拉周期值得高度重视。然而，制造业投资的统计数据和表现形式都有高度复杂性，因此，我们在本篇报告中，重点阐述从机械行业的角度捕捉的制造业投资变化，以及市场高度关注的朱格拉周期体现。

? 统计数据的背后值得解读：

国家统计局公布的制造业固定资产投资名义增速从2011年超过30%的高点，连续下降至2016年仅有5%左右。而我们汇总了1557家在2012年以前上市的制造业企业，从现金流量表来看，其购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金，在2012年以来为小幅波动的态势，反映其资本支出的疲软。

? 利润驱动投资好转，机会需要更多考量：

随着制造业在2016年下半年以来的利润改善，其对机械行业的设备订单购置有增加的趋势。随着供给侧改革的推进，冶金、化工等行业的盈利状况在2016年有好转态势，进而增强了企业的资本支出意愿和能力，带动包括空分设备、重型机械、压缩机、叉车等领域的需求好转。我们认为这种需求持续性更多的依赖于下游产业的深度，即下游产业能否持续升级，或者为下游产业提供不断改进的设备。但无论持续性如何，这将对经济的薄弱环节形成托底作用，以高度依赖于制造业投资的重型机械行业为例，需求的好转，使企业出现经营危机的概率有所下降。而如果要落实到投资机会，我们更建议关注在此前的下行周期中，仍然保持非常健康的财务报表的优秀企业。

? 投资建议与风险提示：

投资建议：机械产品需求总体在回暖过程，龙头企业同时加速扩大市场份额，基于需求改善力度和利润恢复情况，我们继给予机械设备行业“买入”评级，建议同时关注机械大周期领域（工程机械、集装箱、通用机械、油气装备等）的龙头企业，和新智能、新服务领域的优秀成长企业的投资机会。在与制造业投资相关的领域，我们看好需求同时受到下游利润驱动和产业升级的子领域，建议关注业务经营、资产负债等保持良好状态的优秀企业，例如，压缩机领域的陕鼓动力、叉车领域的安徽合力等。

风险提示：宏观经济变化导致机械产品需求变化；原材料价格波动和汇率变化导致企业的盈利波动。

? 正文内容：

1 前言

2016年最后一周，我们发布了《机械“温故知新”系列十二：房地产投资，波动越小越美好》专题研究报告，重点讲述房地产投资处于可接纳的低增速水平，过于担忧其回落压力没有必要。而房地产投资实现低速增长、波动减小，对于机械设备需求的正常表达和有序释放，也是非常有利的环境。

进入2017年，机械企业继续表现强劲的“中游复苏”态势，这除了房地产投资链条的有效拉动以外，也有制造业投资相关的积极变化。此前，广发宏观研究小组也指出在投资需求方面，设备投资低位启动下的朱格拉周期值得高度重视。然而，制造业投资的统计数据和表现形式都有高度复杂性，因此，我们在本篇报告中，重点阐述从机械行业的角度捕捉的制造业投资变化，以及市场高度关注的朱格拉周期体现。

2 房地产投资：重要的是“合意”

销售、投资、新开工等指标继续向好

近期，国家统计局公布了2017年1-2月房地产相关统计数据，其中，销售、投资、新开工等主要指标普遍好于市场预期。1-2月，我国商品销售面积14,054万平方米，同比增长25.1%，增速比去年全年提高2.6个百分点；房地产开发投资9,854亿元，同比增长8.9%，增速比去年全年提高2.0个百分点；房屋新开工面积17,238万平方米，增长10.4%，增速比去年全年提高2.3个百分点。

房地产因为牵涉因素较多，我们基于客观指标，讨论其“合意”水平：一是短期的看，相对于销售，房地产投资是否过度？二是中期来看，相对于居住，新开工面积是否过高？从2017年开年来看，上述指标对比显示，房地产投资、新开工面积总体还是在“合意”水平。（1）在中国城镇化发展到当前水平，销售高增长确实难以持续，但投资仍处于可接纳的低增速水平，过于担忧其回落压力可能并没有必要；（2）以新开工面积衡量的“供需”在平衡位置附近，为房地产市场平稳发展提供基础。

　　

　　

对于住宅新开工面积，我们测算时假定需求包括两部分，一是现有城镇人口（2016年底为79,298万人），每年有5%的人口需要新的住宅开工；二是新增城镇人口（2016年为2,182万人），均需要新的住宅开工，把上述两项加总，按照人均20平方米测算模拟的住宅新开工需求。从历年分析来看，2010年以前，按照新开工面积衡量的房地产处于“供不应求”的状态，而2011年以来进入了动态调整、匹配供需的过程。

3 制造业投资：统计数据的背后更值得细读

三分天下有其一，重要性不言而喻