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辉山乳业暴跌到底肿么了?我们来看看浑水的调查…..

字号+ 作者: 来源: 2017-03-25

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  24日周五,港股辉山乳业(06863.HK)暴跌约90%

  

辉山乳业暴跌到底肿么了?我们来看看浑水的调查…..

  好多人跑出来问,肿么了?到底肿么了?作为财经业界良心,虽然我早就说过这样一则铁律:

  “投资界有个惯例,那就是偏远地区如果出了高科技创业公司,十有八九是骗子,不能投。这条惯例仅次于不能投资东北的农业企业。”(向小田,2016.10.6

  但是还是有很多人不听劝。明知有雷,非要前往,勇气可嘉。

  话不多说,半年前著名做空机构浑水资本(Muddy Waters)就出了一份关于辉山乳业的看空报告,我们来仔细看看,到底浑水认为辉山有哪些问题呢?为了方便大家短时间内抓住重点,我自己读了,给读者们总结如下(周末加班容易吗):

  (1)至少从2014年起,辉山就通过虚假宣称牧草苜蓿大部分自供,以夸大利润率。但实际上公司长期以来都是从第三方采购大量苜蓿。

  辉山一直宣称因为苜蓿自产,其饲养成本较低,因此可获得比同行更高的毛利。在IPO招股说明书中,辉山表示其生产成本为70美元/吨,而进口苜蓿则为400美元/吨。光一个苜蓿自产就能给辉山贡献约22%左右的利润。

  浑水通过调查,发现辉山的苜蓿有几个重要的供应商。一个外资供应商表示,其给辉山供应的苜蓿,甚至已经占到辉山消费总量的一半——直接戳穿了辉山苜蓿自供的谎言。

  (2)辉山乳业夸大奶牛养殖场的开支,资本开支造假,浑水估计夸大的程度在8.9亿到16亿之间,夸大的目的是为了掩盖收入中造假行为。

  通过与高等级牧场的建设成本进行比较,浑水认为辉山严重夸大了其建设牧场的平均成本。浑水估计,从2014-2016财年,辉山预设其建设的32家养殖场中的每个养殖场建设费用大约为8900万元,总额为30亿元。通过咨询奶牛场专家,了解牧场建设成本,浑水调查员认为辉山每个牧场的建设成本大约为3500万元到6000万元之间,平均为4576万元。研究辉山对牧场建设的招标文件,更加证实了浑水的想法。

  浑水认为夸大资本开支的目的是掩盖财务造假行为,转移公司资产。

  (3)通过关联交易,董事长将上市公司资产转移给自己控制的企业,窃取上市公司1.5亿元资产。

  浑水调查显示,董事长用公司资金建设牛肉牧场,建成后将其转让给了自己。浑水用了一些很简单的调查方法,比对牛肉牧场的工商信息,发现其电话和电子邮件地址等均与辉山密切关联。(批注:其实中国民营企业在上市公司和非上市主体之间,很多都没有做有效隔离)

  (4)浑水发现辉山有大量未完工的牧场,并且在市场上寻求短期高息融资,判断辉山短期债务压力巨大,存在违约风险。通过对辉山信贷指标的分析,浑水认为辉山财务成本飙升,且一年内到期的债务高达111亿元,违约概率极高。

  浑水在20167月的调查中发现,价值68亿的西丰液体奶场的建设已停止,而在辽宁康平开发区未找到价值88亿元的液态奶设备,只发现一些奶牛雕像。

  浑水认为,奶场牧场未完工说明资金不足。而此时,辉山的信贷指标(净利息融资成本、银行费用、银行存款支付应付票据等)却飙升,说明资金相当紧张。

  (5)浑水认为辉山的杠杆率为10倍,债务160亿元,几乎陷于破产边缘,股权价值接近零。

  浑水认为高达70%的债务在一年内到期,如果辉山难以偿还银行贷款,那么股权持有人风险巨大。

  (6)浑水认为辉山与广东粤信的奶牛售后回租融资租赁交易没有生效,暗示广东粤信尽职调查发现了一些情况。另外,辉山与浙江互联网金融资产交易中心合作,发行理财产品进行融资,期限183天,利率7.2%。在2016年年初,辉山还投资了8.45亿的理财产品,利息3.2%-3.8%。这种存款收低息反而在外借高息债务的行为,极其反常。

  银行贷款不够用,还要融资租赁,还要做互联网金融理财产品,看来确实财务压力巨大。

  (7)通过对香港交易所中央结算系统的问询,浑水发现大量辉山乳业股票被转入中央结算系统——此举往往是股票被大量质押的信号。

  股票大量被质押,说明股东单位的债务也飙升了。

  暂时我们不去评论浑水和辉山到底谁对谁错。就调查方法来说,我认为浑水是值得学习的(虽然也有一些地方有所纰漏)。一个中国的投资人,如果能按照浑水的调查方法来对公司进行调查,那么我敢保证,他在中国几乎不敢投资任何企业。

  一个疑问是,浑水的报告发表已经半年了,为何到了昨天股价才跌呢?网上流转的一份文件显示,在23日辽宁省金融办组织各金融机构开会,研究辉山的债务问题。23日下午开会,24日就暴跌,这里面出了什么,大家可以自由开脑洞,我就不说得太细了。

  也有传闻说,辉山乳业的大股东挪用了上市公司资金,去炒房地产,结果全套里面了。别的不说,这年头炒房地产还能亏钱,水平也是可以。我服。

  据说搞的房地产项目在沈阳,这要是在三亚,该多好啊,早没什么事儿了。

  PS: 需要Muddy Waters关于辉山乳业报告全文(中文)的欢迎在微信公众号“向小田”后台回复“报告”,即可获得下载链接。

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